2020年4月，中国证监会、国家发展改革委联合发布《关于推进基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）试点相关工作的通知》，这是我国投融资体制改革、资本市场创新发展的一个标志性成果。目前，基础设施REITs试点工作稳妥有序开展，首批试点项目已完成发行上市。项目既包括产权类项目，也包括特许经营权类项目，总发行规模约314亿元，回笼增量资本金170余亿元，投资人认购热情较高，最终认购价格和数量较为理想，二级市场运行平稳，各方反响热烈。
调研发现，试点项目所在的企业，普遍具有“五有”特点：“有存量资产盘活需求，有新增投资发展需求，有资产结构优化需求，有稳定现金流，有改革创新团队”，对推动基础设施REITs试点有较高的积极性和创造性。各地政府和企业对扩大试点、以点带面抱有更多的期待。同时，多地政府和企业还提出保障性租赁住房与传统基础设施特点相近，也有存量资产、有投资需求、有稳定现金流等，又是民生之急需，希望能够加快推动保障性租赁住房REITs试点。
一、推动保障性租赁住房REITs试点的重要性和紧迫性
在2020年底中央经济工作会议上，习近平总书记强调：“高度重视保障性租赁住房建设”“加快完善长租房政策”，并明确这是2021年经济工作八项重点任务之一。李克强总理在2021年政府工作报告中指出：“切实增加保障性租赁住房和共有产权住房供给”“尽最大努力帮助新市民、青年人等缓解住房困难”。《中华人民共和国国民经济和社会发展第十四个五年规划和2035年远景目标纲要》明确提出：“加快培育和发展住房租赁市场，有效盘活存量住房资源，有力有序扩大城市租赁住房供给”。推动保障性租赁住房REITs试点，对于解决大城市住房突出问题、深化金融供给侧改革等具有重要意义。
一是发展保障性租赁住房REITs，是解决大城市新市民、青年人等住房困难问题的有效途径。我国租赁住房市场发展滞后，住房租赁人口占比约为11%，远低于发达国家30%水平。大城市房价高，城市中低收入群体买不起房，也租不好房，中等收入群体背负沉重的房贷支出。抽样调查表明，2019年1.35亿进城农民工中，购买住房比例为19.5%，进城10年以上的5200多万农民工中，购买商品房的占比为25.1%，享受共有产权住房和经济适用房的占比为16.7%，居住在政府提供的公租房的占比仅为1.2%。
我国城镇化进程仍处于快速发展阶段。bat365在线平台网站光华管理学院课题组预测，到2035年，我国城镇化率为75%左右，还有近2亿农业转移人口进城。发展保障性租赁住房REITs，盘活存量资产，带动增量投资，形成保障性租赁住房行业的资金链条闭环，实现投融资良性内循环，可以走出一条解决大城市租赁住房供给的新路子。
二是发展保障性租赁住房REITs，是促进住房租赁市场平稳健康发展的重要举措。保障性租赁住房REITs作为权益型的成熟资产持有平台，可为保障性租赁住房企业提供有效的退出渠道，从而使企业在不累积负债的同时，形成项目开发和退出的闭环，形成可持续发展的“开发、运营、盘活”的新模式，提升租赁住房行业直接融资比例，降低租赁住房行业杠杆率和金融风险；还可以通过使用募集资金，收购空置或低效利用的符合条件的存量资产，将其改建为保障性租赁住房。
三是发展保障性租赁住房REITs，是改善住房租赁市场结构和提升服务水平的现实需要。从国际上看，REITs是租赁住房的重要持有主体。以美国为例，机构持有租赁房屋数量的比重约50%，而REITs则是其中最重要的部分。保障性租赁住房REITs的发展和壮大，有助于改善中国目前以个人供给为主的市场结构，促进住房租赁市场向规模化、机构化和专业化发展。通过新建保障性租赁住房或改造现有房产，向租客提供需求适配的租赁住房，有利于解决目前住房租赁市场存在的供给结构失衡问题；同时通过提升租赁服务水平，稳定租赁关系，规范租赁市场主体行为，保障租客权益，有利于解决租住品质差、租金价格高、租期不稳定等问题。
二、目前保障性租赁住房投融资面临的主要问题
总体上看，我国租赁住房行业的商业模式已经初步形成。根据资产投入程度，一般可分为重资产、中资产和轻资产三种模式。此次调研重点为重资产模式，既包括历史上形成的以地方政府和国有企业为主持有经营的公租房、廉租房；也包括近年来推出的利用集体建设用地建设的保障性租赁住房和在专门用于租赁住房建设的国有用地（如上海的R4用地等）上建设的保障性租赁住房等。重资产模式租赁住房项目，通常采取集中式管理，服务水平比较高，租赁关系也相对稳定，有利于机构化、专业化租赁企业的培育发展。但重资产类项目前期投资压力大、回收期长，政府和社会资本持续投资意愿和投资能力受到限制。目前存在的问题主要有三个方面：
一是历史形成的租赁住房资产难以盘活。以重庆市为例，全市公租房（含廉租房）保有量56.4万套，已分配54万套，惠及约140万人；中心城区公租房保有量39.05万套，已分配37万套，惠及约97万人；仅中心城区公租房建设累计投入890亿元，资金来源主要为中央补助资金、市级财政资金、银行贷款等。截至2020年底，全部贷款余额仅为100亿元，按账面成本计算的项目净资产约790亿元全部沉淀在项目上，难以利用现有手段盘活，事实上造成地方政府“捧着金饭碗要饭”。
二是人口流入多的大城市租赁住房投资压力大。以苏州市为例，2020年全市流动人口约352万人，其中绝大部分通过租房解决住房问题，全市出租房源约171万套，租赁住房供不应求。未来3年内，苏州市还须通过建设人才住房、单位宿舍等多种方式，筹集保障性租赁住房10万套。在住房价格绝对水平更高、流动人口占比更高的上海，租赁人群近880万，存在1.9亿平方米的巨大租赁住房供需错配和缺口，“十四五”期间计划新增租赁住房40万套，财政资金和社会资本投资压力大。
三是资产退出渠道匮乏抑制行业投资能力。重资产模式租赁住房融资手段相对丰富，但主要集中在债务性融资，包括银行贷款、各类债券、保险债权计划、ABS等产品。中国建设银行以“长租即长住、长住即安家”的新理念，实施“住房租赁战略”，综合运用金融、科技、信用等优势，创新租赁住房金融服务，推动成立租房产业联盟、构建长租市场机制，促进了租赁住房行业的投融资发展。但整体而言，由于缺乏权益性资金的前端投资和存量资产后端退出渠道，租赁住房行业的自我投融资能力受到抑制。
三、推动保障性租赁住房REITs试点的可行性分析
第一，保障性租赁住房市场发展为REITs提供了大量可选择的基础资产。研究机构数据测算显示，2017-2019年我国租赁住房总面积分别为64.12、67.33和70.7亿平方米，2020年中国的住房租赁市场服务人口数量已突破2亿。其中，提供集中式管理服务的公租房、廉租房以及近年来发展的各类重资产保障性租赁住房，都可以通过REITs盘活融资。
第二，租赁住房类REITs的市场实践为租赁住房REITs推出奠定了基础。近两年来，共有18单租赁住房类REITs产品发行成功，发行规模合计215.56亿元，发行利率一般在4.5%-5%。租赁住房类REITs从结构搭建、资本属性、专业化运作等方面对租赁住房REITs进行了有益探索，完善了租赁住房REITs管理架构和管理体系，培育和吸引了更广泛的投资者群体。
第三，推动保障性租赁住房REITs试点可借鉴首批基础设施REITs试点的成功经验。经过市场询价，首批基础设施REITs中产权类项目的投资者要求收益率在4%-5%之间。而以北京某集体建设用地租赁住房项目为例，项目总建筑面积30万平方米，预计总投入43.63亿元，以村集体持有租赁住房发行REITs，收益率保守可达4.8%；以广州公租房进行测算，标准租金平均约23元/平方米/月，以投资成本5000元/平方米计，租金收益率约5.5%。上述数据显示，符合条件的租赁住房项目收益率满足发行REITs的基本财务条件。
第四，不断优化的税收政策为推动保障性租赁住房REITs试点创造了有利条件。6月18日，国务院常务会议确定加快发展保障性租赁住房的政策，明确租赁企业向个人出租住房减按1.5%缴纳增值税，企事业单位等向个人、规模化租赁企业出租住房，减按4%征收房产税。初步测算，上述税收政策将至少增加REITs产品一个百分点的收益率，有利于更多吸引社会资本。另外，据了解，基础设施REITs产品层面的税收政策也将逐步明确，保障性租赁住房REITs纳入范围后也可一并执行受益。
四、推动保障性租赁住房REITs试点的几点建议
第一，将保障性租赁住房资产纳入基础设施公募REITs的底层资产范围。一方面，保障性租赁住房直接关系民生福祉，是民生领域的基础设施，将该类资产纳入基础设施公募REITs的底层资产范围，有利于其与房地产切割，防止市场对房地产调控政策误读和舆论炒作。另一方面，基础设施REITs试点提供了一个比较成熟的模式和经验，首批试点项目的产品交易结构、相关政策体系、监管规则已获得市场的广泛认可，可以保障租赁住房REITs试点工作顺利进行。
第二，优先选择直辖市和人口净流入的大城市、各类符合条件的保障性租赁住房资产开展试点，并防范募集资金流入房地产开发领域。租赁住房需求主要集中在直辖市和人口净流入的大城市，我国重点10城的租赁市场规模合计约占全国市场规模的50%。建议在上述城市优先选择符合条件的公租房、廉租房、农村集体建设用地和租赁住房专项用地等项目，开展保障性租赁住房REITs试点，探索实施路径，总结实践经验。同时建立健全相关标准和制度，彻底隔离租赁住房资金与房地产开发资金混同使用，确保发行租赁住房REITs的回笼资金主要投入租赁住房建设运营。
第三，建立土地多元供应制度，切实提升新增供应土地品质。重资产租赁住房项目成本构成中，土地占比最大。多种方式筹措租赁住房用地、降低土地获得价款，是有效控制租赁住房项目总成本、满足REITs发行基本条件的关键。为此建议：一是继续扩大前述划拨土地及其他保障性租赁住房项目用地供应，相关土地供应计划单列。二是因地制宜，允许企事业单位利用自有闲置用地建设租赁住房，供应本单位职工及周边符合条件的保障对象。三是改变过去部分保障性住房用地过于偏僻、交通不便的情况，重视职住平衡需求，确保租赁住房供给与实际需求相匹配。
第四，加强部门协同，提高REITs重组环节政府审批效率。发行REITs涉及底层资产复杂的重组和交易，面临工商、住建、国土、财税、国资等各部门的审批工作，环节众多、流程复杂，建议加强部门联动协同，制定保障性租赁住房REITs的重组交易环节绿色审批制度，对于发行保障性租赁住房REITs中涉及的相关审批进行联动审批、优先审批、高效审批，聚力推动保障性租赁住房REITs试点工作顺利开展。
北大光华REITs调研组成员：徐宪平、刘俏、张峥、周芊、何亮宇、马超英、王海龙、韩飞、阎豫桂、柏甜雪
