刘晓蕾

  观点概览

l 近年来受中美争端及美国日益严苛的投资限制影响，美元基金纷纷撤离对我国高科技领域的投资。众多高科技企业赴美上市之路受阻，香港和新加坡股市成为了企业寻求海外上市的替代选择。

l 政府基金作为私募股权市场日益关键的资金来源，面临地方保护主义和风险容忍度不足这两大核心问题。

l 私募股权市场发展的对策建议：确保上市审核标准的稳定性，放开科创版第五套标准上市通道；调整地方政府及地方政府基金的考核标准，将对全国高科技企业的支持纳入关键考核指标；降低散户投资者在股票市场的参与度，推广封闭式基金；明确区分欺诈行为与正常经营或研发风险，对前者加大处罚，对后者予以宽容对待。

一、私募股权市场发展现状

近年来受中美争端及美国日益严苛的投资限制影响，美元基金纷纷撤离对我国高科技领域的投资。中资私募股权基金中，政府投资的比重逐年增加。根据清科数据显示，2023年前三季度，按认缴出资额计算，国资机构和产业资本占比超过60%。并且在规模较大的基金中这一比例更高。与此同时，民营人民币基金面临募资困境。

多年来，IPO上市一直是私募股权基金退出的主要方式，2010年，IPO退出比例高达85%以上。然而，近年来，由于IPO通道受阻，2023年这一比例降至54%，但仍然是最主要的退出途径。与此同时，并购与出售的退出方式占比显著增加，从2010年占比11%上升到2023年的30%。

二、私募股权市场面临的问题

（一）私募股权基金的上市退出渠道受阻，投资积极性下降

私募股权投资往往涉及较长的投资周期，越是投早、投小的资金，投资期越长。这种长期性要求私募股权投资者在投资决策时，必须能够预期到未来退出期的安全性和可行性。

受中美争端影响，众多高科技企业赴美上市之路受阻。香港和新加坡股市成为了企业寻求海外上市的替代选择。然而与美国股市相比，这两个市场的市场深度以及上市公司的多样性仍有差距。例如，香港股市主要由银行和房地产股票构成，投资者对于高科技股票的了解和接受程度普遍不如美国市场。

国内IPO领域，上市审核尺度频繁变动，特别是随意收紧的现象，严重挫伤了私募股权投资者的信心，抑制了他们的投资意愿。回顾我国股市历程，IPO大幅收紧甚至暂停的现象时有发生，有的长达一年之久甚至更长。近年来，为了推动生物医药产业的发展，我国推出了科创版第五套上市标准，允许未盈利的生物医药及医疗器械等高科技企业在科创版上市。这一政策极大地鼓舞了私募股权基金对生物医药领域的投资热情。然而，遗憾的是，到了2023年中期，这一上市规则却出现了暂停，导致大量私募股权投资项目被迫中断，使得大量正寻求融资的生物医药企业陷入困境。

（二）政府基金缺乏市场化运作机制

政府基金作为私募股权市场日益关键的资金来源，面临两大核心问题。首先是政府基金的地方保护主义。多数政府基金设定了返投比例，要求被投企业必须搬迁至本地或在本地设立生产基地等。这种做法限制了政府资金在全国范围内的有效配置。例如，一旦企业获得了某地政府投资，便通常无法再从其他地区政府那里获得资金支持。鉴于高科技企业投资周期长、资金需求大，单一地方政府的资金很难满足这些企业全生命周期的资金需求，地方政府之间为了争抢项目而引发的企业频繁搬迁，也导致了重复建设和资源浪费。